Prestataire de services de communication de données

Lorsqu’une entreprise d’investissement exécute une opération, le marché ne l’apprend pas tout seul. Quelqu’un doit publier les détails de cette opération pour que les autres participants connaissent le prix auquel elle a été conclue, quelqu’un doit la déclarer à l’autorité de supervision pour qu’elle puisse surveiller les abus de marché, et quelqu’un doit consolider tout ce que publient les différentes plateformes de négociation afin qu’il existe une vue unique du marché européen. Ces trois fonctions sont assurées par les prestataires de services de communication de données.

Cette figure est née avec MiFID II et MiFIR et répond à un problème très précis : la fragmentation. Lorsqu’un même instrument financier se négocie sur un marché réglementé, sur plusieurs systèmes multilatéraux de négociation, sur des systèmes organisés de négociation et par l’intermédiaire d’internalisateurs systématiques, l’information sur les prix n’est plus concentrée en un seul endroit. Le législateur européen a choisi de professionnaliser la fonction : plutôt que chaque entité publie comme elle peut, il crée des acteurs agréés et supervisés dont l’activité consiste précisément en cette publication et cette déclaration.

En droit espagnol, cette figure figure au titre VI de la loi 6/2023 sur les marchés de valeurs et les services d’investissement, articles 182 à 186, développé par le titre VII du décret royal 813/2023, articles 146 à 157. L’article 1.3 du décret royal déclare expressément qu’il développe le régime applicable à ces prestataires conformément au titre VI de la loi, et l’article 2.6 confirme que ce titre leur est applicable. Mais, comme nous le verrons, la partie la plus déterminante du régime ne se trouve pas dans la norme espagnole mais dans le règlement (UE) n° 600/2014 et ses règlements délégués, car depuis la réforme de 2019 la compétence d’agrément et de supervision a été en grande partie transférée à l’Autorité européenne des marchés financiers.

Il faut bien comprendre ce qu’un prestataire de services de communication de données n’est pas. Ce n’est pas une plateforme de négociation : il n’apparie pas d’ordres et ne met pas en relation acheteurs et vendeurs. Ce n’est pas une entreprise d’investissement du seul fait de son statut, même si de nombreuses entités agréées comme prestataires le sont aussi par ailleurs. Et ce n’est pas un simple fournisseur technologique : l’agrément porte sur la fonction réglementée, non sur le logiciel qui la supporte. Si votre projet consiste à vendre un outil permettant à un tiers de publier, vous n’avez probablement pas besoin de cet agrément ; s’il consiste à publier vous-même pour le compte d’autrui, vous en avez besoin.

Trois types d’opérateurs peuvent fournir ces services. D’abord, les entreprises d’investissement qui disposent déjà d’un agrément pour fournir des services d’investissement et souhaitent ajouter la fonction de publication ou de déclaration : c’est le cas le plus courant, car l’entité dispose déjà de l’infrastructure de données et de l’organisation de conformité. Ensuite, les organes de direction de plateformes de négociation —marchés réglementés, systèmes multilatéraux de négociation et systèmes organisés de négociation—, qui sont les mieux placés pour publier, car les données naissent dans leur propre carnet d’ordres. Enfin, les prestataires spécialisés dont c’est précisément l’objet, sans activité de négociation propre.

La conséquence pratique de cette ouverture est que l’analyse de l’articulation réglementaire ne se limite presque jamais à l’agrément de prestataire de données. Si vous allez être à la fois entreprise d’investissement et prestataire, vous avez deux périmètres à coordonner : celui de l’agencia de valores ou de la sociedad de valores et celui du prestataire. Si vous allez être organe de direction d’un OTF et également APA, comme c’est le cas dans le registre espagnol, vous devrez séparer les fonctions et gérer les conflits d’intérêts entre ce que vous négociez et ce que vous publiez. Cette conception est la partie du projet qui demande le plus de travail juridique, et il convient de la réaliser avant d’écrire la moindre ligne du programme d’activités.

Jusqu’en 2021, l’agrément et la supervision des prestataires de services de communication de données relevaient de l’autorité nationale compétente de chaque État membre : en Espagne, la CNMV. La révision du système européen de supervision financière a changé le point de départ. Comme le reconnaît le préambule de la loi 6/2023, l’ agrément et la supervision de certains prestataires de services de communication de données —autres que les ARM et les APA— ont été transférés à l’Autorité européenne des marchés financiers en vertu de la directive (UE) 2019/2177.

La règle qui en résulte comporte deux niveaux et il faut l’énoncer avec précision, car la simplification est la source de presque toutes les erreurs :

• Le fournisseur de système consolidé de publication (CTP / PIC) relève de l’AEMF. C’est l’acteur de portée véritablement paneuropéenne : il consolide les données de l’ensemble du marché intérieur, de sorte qu’il n’aurait pas de sens qu’une autorité nationale le supervise.
• Les APA et les ARM (SIA) sont eux aussi, en principe, supervisés par l’AEMF, sauf si les critères d’exception fixés par un règlement délégué sont réunis. S’ils le sont, ils restent agréés et supervisés par l’autorité nationale compétente.

Cette exception n’est pas une rareté théorique. Le titre même du règlement délégué (UE) 2022/466 le dit : il est adopté « en précisant les critères d’exception au principe selon lequel les dispositifs de publication agréés et les mécanismes de déclaration agréés sont supervisés par l’Autorité européenne des marchés financiers ». C’est-à-dire : la norme part du principe que la supervision européenne est la règle, et la supervision nationale l’exception limitative. Pour un prestataire de taille moyenne dont l’activité est concentrée en Espagne, cette exception est exactement là où il veut se trouver, car elle signifie un dialogue avec la CNMV et non avec l’AEMF, et un régime de redevances différent.

Le règlement délégué ne se limite pas à fixer des seuils d’entrée : il met en place un mécanisme de révision périodique. La qualité de prestataire exempté est réévaluée chaque année à partir de l’année suivant celle de l’agrément complet, sur la base des données de l’année civile précédente. Et le changement de superviseur n’est ni immédiat ni automatique dès le premier manquement : il intervient lorsque le prestataire ne respecte pas les critères pendant deux années consécutives, avec effet au 1er juin.

Cette conception a une lecture stratégique évidente pour tout projet de croissance. Si le plan d’affaires prévoit d’ouvrir des clients dans un quatrième État membre, ou de dépasser le demi-point de pourcentage de part, vous ne planifiez pas seulement une expansion commerciale : vous planifiez un changement d’autorité de supervision, avec tout ce que cela entraîne en termes d’interlocuteurs, de langue de procédure, de redevances et de calendrier. La recommandation pratique est simple : suivez les trois critères comme un indicateur d’activité de plus, avec la même fréquence que votre chiffre d’affaires, et non comme une formalité annuelle. L’alerte indiquant que vous allez franchir le seuil doit arriver avec des mois d’avance, et non lorsque vous avez déjà manqué aux critères la deuxième année.

Il convient en outre d’avoir organisé la collecte des données. Les critères se mesurent par rapport au total du marché —le nombre d’opérations ou le volume déclarés par tous les APA, ou par tous les ARM—, des grandeurs que le prestataire pris individuellement ne contrôle pas. Fournir ces informations aux autorités compétentes lorsqu’elles les demandent fait partie des obligations courantes, et il convient que le système d’information soit prêt à les produire sans lancer un projet ad hoc à chaque fois.

Le registre permet de tirer deux conclusions utiles avant toute décision. La première est que le marché espagnol des prestataires de données est très restreint : deux entités actives et une qui a été radiée en décembre 2022. Ce n’est pas un secteur saturé, mais ce n’est pas non plus un secteur où la demande absorbe facilement un nouvel entrant : les clients naturels du service sont les entreprises d’investissement elles-mêmes, qui ont déjà un prestataire.

La seconde est le schéma que révèlent les entités inscrites. Les deux entités actives sont, respectivement, une société du groupe de l’opérateur de marché et une sociedad de valores qui est à la fois organe de direction d’un système organisé de négociation. Autrement dit : le modèle qui a fonctionné en Espagne n’est pas celui du prestataire indépendant qui arrive de l’extérieur, mais celui de l’entité qui est déjà dans l’infrastructure de marché et ajoute la fonction de publication sur des données qu’elle traite déjà. Si votre projet ne part pas de cette position, le plan d’affaires doit expliquer de manière très solide d’où viendront les clients.