Die Verordnung (EU) 2024/791 (MiFIR-Review) hat das Payment for Order Flow verboten – mit einer Übergangsfrist nur für die Mitgliedstaaten, die es bis dahin erlaubten, und längstens bis zum 30. Juni 2026. Diese Frist ist abgelaufen: In der EU ist das Modell am Ende. Jetzt müssen Erlöse, Ausführung und Kundengewinnung neu gedacht werden.
Hängt Ihre Investment-App vom PFOF ab? Sprechen wir jetzt darüber
Schildern Sie uns Ihr Erlösmodell und Ihre Orderausführung – wir geben Ihnen einen regulatorisch belastbaren Plan für die Neuausrichtung zurück.
Vom Pricing bis zum Onboarding-Screen: was neu gestaltet werden muss, wenn die Erlöse aus dem Orderflow wegfallen und die Aufsicht die Messlatte höher legt.
PFOF zu ersetzen heißt nicht, einfach eine Gebühr zu erhöhen: Das Geschäft muss neu geordnet werden. Wir analysieren explizite Gebühren, Wertpapierleihe, verzinste Konten und Abo-Leistungen und prüfen jede Erlösquelle anhand von MiFID II, bevor die Aufsicht es tut.
Ohne den PFOF-Interessenkonflikt verschiebt sich die Frage: Wo führen Sie aus, und warum? Wir gestalten Ihre Best-Execution-Policy, die Auswahl der Ausführungsplätze und die Nachweise zur Ausführungsqualität neu – die Grundlage Ihrer gesamten Argumentation gegenüber der CNMV.
Ihre Kundenbasis besteht ganz überwiegend aus Kleinanlegern: korrekte Einstufung und die damit verbundenen Schutzvorkehrungen, ohne Abkürzungen beim Onboarding.
Kampagnen, Aktionen und Empfehlungsprogramme nach den Regeln für Finanzwerbung: Wachstum ja, aber regelkonform.
Die Kleinanlegerstrategie (RIS), die derzeit verhandelt wird, zielt auf Value for Money und Zuwendungen: Lesen Sie sie, bevor Sie Ihr Pricing festlegen.
Annahme, Übermittlung und Ausführung von Aufträgen: Die Agencia de Valores (Wertpapiermakler) ist die naheliegende Rechtsform vieler Investment-Apps.
Das Aus für das Payment for Order Flow trifft nicht alle gleich. Vier reale Situationen von Plattformen, die Kunden in Spanien bedienen.
„Der Großteil unserer Gewinn- und Verlustrechnung kam aus dem Verkauf von Orderflow. Jetzt, da das Verbot voll greift, verbrennen wir mit jedem Monat ohne neues Modell Geld. Die Neugestaltung des Pricings war nicht mehr ein Projekt unter vielen, sondern das Projekt.“
„Wir starten jetzt und sehen das als Vorteil: Wir schleppen weder ein verbotenes Modell noch eine Übergangsphase mit. Wir bauen vom ersten Tag an auf transparente Gebühren und eine Ausführung, die wir Kunden und Aufsicht erklären können.“
„Jahrelang haben wir gegen Apps konkurriert, die sich dank PFOF als kostenlos verkauften. Jetzt, da die Bedingungen für alle gleich sind, setzen wir darauf, Ausführungsqualität mit Daten zu belegen: Das ist das Verkaufsgespräch, das wir schon immer führen wollten.“
„Wir sind mit EU-Pass in mehreren Ländern tätig. Das Verbot gilt EU-weit, die Übergangsfrist hing aber vom jeweiligen Mitgliedstaat ab: Wir mussten Land für Land prüfen, wann uns die Erlöse wegbrechen, und die Umstellung des Modells darauf abstimmen.“
Der MiFIR-Review von 2024 hat die drei zentralen Bausteine des Neobroker-Modells verschoben. So sieht das Spielfeld zum heutigen Stand tatsächlich aus.
PFOF ist verboten: Die Verordnung (EU) 2024/791 untersagt es, von Dritten Zahlungen dafür anzunehmen, dass man ihnen den Orderflow von Kunden zuleitet. Die Übergangsfrist – nur für die Mitgliedstaaten, die PFOF erlaubten – lief längstens bis zum 30. Juni 2026: Nach ihrem Ablauf gibt es in der EU keinen legalen Weg mehr für diese Erlöse.
Best Execution wird gestärkt: Ohne den Interessenkonflikt durch Zahlungen des Ausführungsplatzes rückt die Pflicht aus Art. 27 MiFID II in den Vordergrund. Derselbe Review hat die RTS-28-Berichte abgeschafft – damit entfällt aber nur ein Formular, nicht die Pflicht: Die Ausführungsqualität muss sich mit eigenen Daten belegen lassen.
Gamification und digitale Kundengewinnung unter der Lupe: Konfetti nach jeder Order, Listen der „meistgekauften“ Werte, ständige Push-Nachrichten und aggressive Empfehlungsprogramme stehen im Fokus der europäischen Aufsicht. Die Kleinanlegerstrategie, die noch verhandelt wird, zielt direkt auf digitale Techniken zur Beeinflussung von Kleinanlegern.
| Praxis | Regulatorischer Stand | Auswirkung auf das Modell |
|---|---|---|
| Payment for Order Flow | Verboten durch die Verordnung (EU) 2024/791; nationale Übergangsfrist spätestens am 30. Juni 2026 abgelaufen | Erlösquelle bei null: Sie muss durch explizite Gebühren und neue Quellen ersetzt werden, und es ist zu prüfen, dass keine Restvereinbarung sie am Leben hält |
| Best Execution | Geltende und verschärfte Pflicht (Art. 27 MiFID II); die RTS-28-Berichte wurden durch den Review von 2024 abgeschafft | Weniger Formulare, mehr Substanz: eine gelebte Ausführungspolicy, eine begründete Auswahl der Ausführungsplätze und eigene Daten zur Ausführungsqualität |
| Gamification und digitale Kundengewinnung | Unter verstärkter Beobachtung der Aufsicht; die Kleinanlegerstrategie (in Verhandlung) zielt auf diese Praktiken | Überprüfung von UX, Aktionen und Empfehlungsprogrammen: Wachstum bleibt legal, Kunden zu übermäßigem Handeln zu drängen, wird teuer |
Wir prüfen, wie stark Sie tatsächlich vom Orderflow abhängen, entwerfen den neuen Erlösmix samt Einordnung nach MiFID II, bauen Ihre Best-Execution-Policy mit Nachweisen neu auf und prüfen Ihre digitale Kundengewinnung, bevor es die Aufsicht tut. Neues Modell, saubere Dokumentation.
Es ist die Zahlung, die ein Intermediär von einem Dritten – typischerweise einem Ausführungsplatz oder einem Market Maker – dafür erhält, dass er ihm die Aufträge seiner Kunden zuleitet. Es war der Motor hinter „null Provision“: Der Kunde zahlte keine sichtbare Gebühr, weil der Broker auf der anderen Seite kassierte.
Das strukturelle Problem ist der Interessenkonflikt: Wenn Sie vom ausführenden Handelspartner bezahlt werden, haben Sie den Anreiz, die Order dorthin zu schicken, wo Sie bezahlt werden – nicht unbedingt dorthin, wo sie für den Kunden am besten ausgeführt wird.
Ja. Die Verordnung (EU) 2024/791, der MiFIR-Review, hat PFOF verboten. Vorgesehen war eine Übergangsregelung nur für die Mitgliedstaaten, die es bis dahin erlaubten, mit Frist bis zum 30. Juni 2026.
Diese Frist ist abgelaufen: Zum heutigen Stand ist das Modell in der gesamten EU am Ende. Wenn Ihre Plattform Vereinbarungen unterhält, die in der Praxis auf Zahlungen für den Orderflow hinauslaufen, haben Sie keine Auslegungsfrage, sondern ein Compliance-Problem, das Sie sofort lösen müssen.
Die Wege, die wir im Markt beobachten – stets im Einzelfall anhand von MiFID II zu prüfen:
Die gemeinsame Regel: Jede neue Erlösquelle muss von Anfang an mit geklärter Konfliktanalyse und fertiger Kundeninformation starten.
Das, was Art. 27 MiFID II schon immer verlangt hat, aber ohne die Betäubung durch PFOF: alle hinreichenden Maßnahmen zu treffen, um das bestmögliche Ergebnis für den Kunden zu erzielen – mit einer gelebten Ausführungspolicy und einer Auswahl der Ausführungsplätze, die Sie begründen können.
Der Review von 2024 hat die RTS-28-Berichte abgeschafft. Damit entfällt eine formale Übung, nicht aber die eigentliche Pflicht: Sie brauchen eigene Daten zur Ausführungsqualität und regelmäßige, dokumentierte Überprüfungen. Mehr dazu unter bestmögliche Ausführung von Aufträgen.
Ein generelles Gamification-Verbot gibt es nicht, wohl aber eine wachsende Kontrolle von Techniken, die Kunden dazu drängen, mehr zu handeln oder mehr Risiko einzugehen: Feiereffekte nach jeder Order, Ranglisten „heißer“ Werte, Benachrichtigungen, die Dringlichkeit erzeugen.
Die Kleinanlegerstrategie, die noch verhandelt wird, zielt direkt auf diese Praktiken. Unser praktischer Rat: Prüfen Sie Ihre UX, als wäre sie Werbung – denn funktional ist sie das – und dokumentieren Sie, dass das Design informiert und nicht manipuliert.
Das ist doppelt reguliertes Terrain. Werbung für Anlageprodukte folgt dem Rahmen der CNMV (Rundschreiben 2/2020), und im Juni 2026 hat die CNMV Leitlinien über und für Finfluencer veröffentlicht. Sie grenzen ab, wann ein Inhalt Werbung, wann Anlageempfehlung und wann Anlageberatung ist.
Wenn Sie Content Creator bezahlen oder Empfehlungsprogramme aufsetzen, brauchen Sie Verträge, Disclaimer und eine Kontrolle der Botschaften. Mehr dazu unter Werbung für Finanzprodukte und Finfluencer.
Das hängt von den Dienstleistungen ab: Annahme und Übermittlung von Aufträgen, ihre Ausführung oder die Verwahrung von Positionen sind erlaubnispflichtige Wertpapierdienstleistungen. Sie führen typischerweise zu einer Agencia de Valores (Wertpapiermakler) oder einer Sociedad de Valores (Wertpapierhandelsbank) – oder zur Tätigkeit in Spanien mit EU-Pass über ein Institut aus einem anderen EU-Staat.
Da die Kundenbasis fast immer aus Kleinanlegern besteht, gehören die Kundeneinstufung und die damit verbundenen Schutzvorkehrungen – Angemessenheit, Kosteninformation, Warnhinweise – zum Kern des Modells, nicht in den Anhang.
Es kann sein, dass der sichtbare Preis steigt und der Kunde trotzdem gewinnt: Das „Kostenlos“ des PFOF wurde mit potenziell schlechterer Ausführungsqualität bezahlt – reale, aber unsichtbare Kosten. Das neue Spielfeld belohnt, wer gut ausführt und das klar kommuniziert.
Für den Neobroker ist die Herausforderung zugleich kommunikativ und operativ: den expliziten Preis mit einer transparenten Kosteninformation erklären und ihn mit Ausführungsdaten untermauern, die jedem Vergleich standhalten. Wer das schafft, macht die Regulierung zum Verkaufsargument.
Der Umstieg von einem PFOF-basierten Modell auf explizite Erlöse betrifft Pricing, Verträge, Technologie und Marketing. In dieser Reihenfolge geht unterwegs nichts zu Bruch.
Wir beziffern die tatsächliche Abhängigkeit vom Orderflow, prüfen alle Vereinbarungen mit Ausführungsplätzen und Gegenparteien auf verbliebenes oder verdecktes PFOF und messen die Erlöslücke, die geschlossen werden muss.
Wir bauen das Ersatzmodell auf – explizite Gebühren, Wertpapierleihe mit Zustimmungen, verzinste Konten, Premium-Dienste – und prüfen jede Erlösquelle auf Interessenkonflikte, Zuwendungen und Kundeninformation.
Wir bauen die Best-Execution-Policy samt Qualitätsnachweisen neu auf, prüfen UX, Aktionen und Influencer-Programm und stellen die vollständige Dokumentation bereit – fertig für die erste Frage der Aufsicht.
Wir können die gesamte Neuausrichtung mit Ihnen umsetzen: Beginnen Sie mit der bestmöglichen Ausführung von Aufträgen, prüfen Sie Ihre Werbung für Finanzprodukte und stützen Sie sich beim Erlösmodell auf unser Team für Fintech-Regulierung.
Neun Begriffe, um die kommende regulatorische Debatte zu verstehen: die, die verschwinden, die, die gestärkt werden, und die, die über Ihre Gewinn- und Verlustrechnung entscheiden.
Zahlungen von Dritten dafür, dass man ihnen Kundenaufträge zuleitet. Verboten durch die Verordnung (EU) 2024/791; Übergangsfrist am 30. Juni 2026 abgelaufen.
App-first-Anlageplattform mit niedrigen Kosten und einer großen Kleinanlegerbasis. Ihre Herausforderung: Erlöse erzielen ohne Orderflow.
Der MiFIR-Review von 2024, zusammen mit der Richtlinie (EU) 2024/790: verbietet PFOF und passt die Markttransparenz an.
Pflicht aus Art. 27 MiFID II, Aufträge mit dem Ziel des bestmöglichen Ergebnisses für den Kunden auszuführen, mit Policy und Nachweisen.
Öffentliche Berichte zu den Ausführungsplätzen, abgeschafft durch den Review von 2024. Das Formular fällt weg, nicht die eigentliche Pflicht.
Sichtbarer Preis pro Transaktion oder im Abo, der die verdeckten PFOF-Erlöse ersetzt. Verlangt eine einwandfreie Kosteninformation.
Wertpapiere von Kunden gegen Vergütung vorübergehend verleihen: nur mit ausdrücklicher Zustimmung und klaren Bedingungen möglich.
Verzinsung von Kundenguthaben als Baustein für Kundenbindung und Erlöse, mit voller Transparenz über die Konditionen.
Spielmechaniken in der Investment-App. Unter verstärkter Beobachtung, wenn sie zu übermäßigem Handeln oder zu ungewollten Risiken verleiten.
Keinerlei Erlöse, weder direkt noch verdeckt, die nach dem Ende der Übergangsfrist an die Weiterleitung des Orderflows an Dritte geknüpft sind.
Geprüfte bestehende Verträge, Aufhebungsvereinbarungen, Erlösübersicht je Gegenpartei und interne Bestätigung des Ausstiegs.
Gelebte Ausführungspolicy, Auswahl der Ausführungsplätze nach Qualität begründet und regelmäßige Überprüfungen mit Konsequenzen.
Genehmigte Policy, Vergleichsanalyse der Ausführungsplätze, Kennzahlen zur Ausführungsqualität und Protokolle der Überprüfungen mit Entscheidungen.
Kunden ex ante und ex post über alle Kosten des neuen Angebots informiert, ohne verdeckte Erlöse, die an die Stelle des PFOF treten.
Veröffentlichtes Preisverzeichnis, Ex-ante- und Ex-post-Kosteninformation sowie archivierte Mitteilungen zu Preisänderungen.
Wertpapierleihe, verzinste Konten oder Premium-Dienste mit geklärter Konfliktanalyse und eingeholten Zustimmungen.
Gutachten zur regulatorischen Einordnung je Erlösquelle, ausdrückliche Zustimmungen der Kunden und aktualisiertes Konfliktregister.
Regelkonforme Werbung, Gamification ohne Anreize zu übermäßigem Handeln und ein kontrolliertes Influencer- und Empfehlungsprogramm.
Freigabeprozess für Kampagnen, dokumentierte UX-Prüfung, Verträge mit Content Creatorn und Register der Werbemittel.
Fünf Symptome eines Modells, das die Umstellung nicht abgeschlossen hat. Jedes davon findet eine aufsichtliche Prüfung als Erstes.
Das Ende des PFOF ist nur ein Baustein: Die europäische Agenda zum Schutz von Kleinanlegern, digitale Werbung und die Wohlverhaltenspflichten nach MiFID umgeben das gesamte Modell. Diese Seiten runden das Bild ab.
Value for Money, Zuwendungen und digitale Praktiken: die europäischen Verhandlungen, die das nächste Jahrzehnt des Kleinanleger-Brokers prägen werden.
Die Leitlinien der CNMV vom Juni 2026 grenzen bei Inhalten von Creatorn Werbung, Empfehlung und Beratung voneinander ab.
Ex ante, ex post und kumulierte Wirkung auf die Rendite: die Disziplin, die Ihrem neuen expliziten Pricing Legitimität verleiht.
Die Prüfung bei beratungsfreien Dienstleistungen mit komplexen Produkten: tägliche Praxis jeder Ausführungsplattform.
Wenn Ihre Plattform gerade erst entsteht, beginnen Sie mit der Lizenz: Agencia de Valores (Wertpapiermakler) oder EU-Pass über ein Institut aus einem anderen EU-Staat, mit sauber gelöster Kundeneinstufung. Und wenn Sie Positionen verwahren oder sie über Wertpapierleihe zu Geld machen wollen, lesen Sie vorher Schutz von Finanzinstrumenten der Kunden.
Schildern Sie uns, womit Ihr Neobroker heute Geld verdient, und wir helfen Ihnen, das Modell neu zu gestalten: explizites Pricing, neue Erlösquellen und eine Best Execution, die Sie belegen können.
Neobroker haben das „kostenlose Investieren“ auf einer unsichtbaren Erlösquelle aufgebaut: dem Payment for Order Flow (PFOF), also Zahlungen von Market Makern und Ausführungsplätzen dafür, dass sie die Kundenaufträge erhalten. Dieser Motor ist auf Beschluss des europäischen Gesetzgebers abgestellt: Die Verordnung (EU) 2024/791, der MiFIR-Review, hat PFOF verboten und nur den Mitgliedstaaten, die es erlaubten, eine Übergangsfrist längstens bis zum 30. Juni 2026 eingeräumt. Nach Ablauf dieser Frist ist das Modell in der EU am Ende, und Investment-Apps müssen drei Säulen zugleich neu aufbauen: Erlöse, Ausführung und Kundengewinnung.
PFOF birgt einen strukturellen Konflikt: Wenn der Broker vom ausführenden Handelsplatz bezahlt wird, ist sein Anreiz bei der Orderweiterleitung nicht mehr am bestmöglichen Ergebnis für den Kunden ausgerichtet. Die europäische Antwort war das Verbot im MiFIR-Review von 2024, mit dem zeitlichen Ventil der nationalen Übergangsfrist bis längstens 30. Juni 2026. Die praktische Folge ist heute binär: Keine bestehende Vereinbarung darf die Weiterleitung des Orderflows vergüten, egal unter welchem Namen. Die erste Aufgabe jeder Plattform ist forensisch: Verträge mit Gegenparteien prüfen und sicherstellen, dass kein PFOF unter kreativen Bezeichnungen überlebt.
Der Markt bewegt sich auf einen erkennbaren Mix zu: explizite Gebühren (pro Transaktion oder im Abo), Wertpapierleihe mit Kundenpositionen – die unter anderem eine ausdrückliche Zustimmung voraussetzt und unmittelbar mit den Regeln zum Schutz von Kundenvermögen zusammenhängt –, verzinste Konten, die die Liquidität transparent monetarisieren, sowie Premium-Dienste für Daten und Funktionen. Keine dieser Erlösquellen ist per se problematisch; alle erfordern eine vorherige Analyse von Interessenkonflikten, Zuwendungen und Kosteninformation. Der typische Fehler: Das Pricing wird in der Finanzabteilung entworfen und der Compliance erst in der Woche des Launchs gezeigt.
Ohne PFOF wird die bestmögliche Ausführung nach Art. 27 MiFID II zur zentralen Pflicht des ausführenden Brokers. Der Review von 2024 hat die RTS-28-Berichte abgeschafft, was manche als Lockerung verstanden haben: Das Gegenteil ist der Fall. Es entfällt die formale Übung, Tabellen zu veröffentlichen, die niemand las, und es bleibt die eigentliche Anforderung: eine gelebte Ausführungspolicy, eine nach Qualität begründete Auswahl der Ausführungsplätze und eigene Daten, die die Ergebnisse belegen, regelmäßig überprüft und mit Konsequenzen. Für den Neobroker, der gut ausführt, ist das eine kommerzielle Chance: Erstmals kann die Ausführungsqualität das Verkaufsargument gegenüber einem „Kostenlos“ sein, das es nicht mehr gibt.
Das dritte Handlungsfeld ist die digitale Kundengewinnung. Mechaniken, die zum Handeln drängen – Feiereffekte, Ranglisten heißer Werte, Benachrichtigungen mit Dringlichkeit –, stehen unter europäischer Beobachtung, und die Kleinanlegerstrategie, die noch verhandelt wird, zielt direkt auf digitale Techniken zur Beeinflussung von Kleinanlegern. In Spanien hat die Werbung für Anlageprodukte ihren Rahmen bei der CNMV, und die Leitlinien zu Finfluencern vom Juni 2026 grenzen bezahlte Inhalte ab. Unser Rat an Plattformen: UX und Marketing als Teil der regulatorischen Dokumentation behandeln – prüfen, dokumentieren und jede Mechanik mit dem Schutz von Kleinanlegern als Maßstab erklären können. Die umfassende Begleitung bieten wir im Bereich Fintech-Regulierung.
Maßgebliche Vorschriften, mit Link zum amtlichen Text:
Vorschriften und Links im geprüft.