欧盟PFOF禁令之后的Neobroker：不被淘汰，重构商业模式

指中介机构从第三方（通常是执行场所或做市商）收取的费用，以换取向其输送客户订单。它曾是“零佣金”的引擎：客户看不到佣金，是因为券商从另一端收钱。

其结构性问题是利益冲突：如果执行方向您付钱，您的动机就是把订单送给付钱的一方，而不一定是对客户执行效果最好的一方。

是。作为MiFIR修订的第2024/791号欧盟条例禁止了PFOF。条例仅对原先允许该做法的成员国设置了过渡制度，最后期限为2026年6月30日。

该期限现已届满：截至目前，该模式在整个欧盟已走到尽头。如果您的平台仍保留实质上构成对订单流收费的协议，这就不是解释问题，而是必须立即解决的合规问题。

以下是我们在市场上看到的路径，均须逐案对照MiFID II进行验证：

• 显性佣金：按笔收费、阶梯收费或订阅计划，并配以无可挑剔的成本披露。
• 证券借贷：将客户持仓变现，除其他条件外，须取得客户明确同意，并清楚说明收益分配和风险。
• 计息账户与余额：将客户的闲置资金变现，并对条件完全透明。
• 增值服务：数据、分析或按期付费的高级功能。

共同原则：每条新业务线从一开始就须完成利益冲突分析，并落实对客户的信息披露。

与MiFID II第27条一贯的要求相同，只是少了PFOF这剂“麻醉药”：采取一切充分措施，为客户取得尽可能好的结果，并具备真实的执行政策和能够说明理由的执行场所选择。

2024年修订取消了RTS 28报告，因此消失的是一项形式性工作，而非实质义务：您需要自有的执行质量数据，以及有文件记录的定期复核。详见我们的订单最佳执行页面。

并没有一般性的游戏化禁令，但对那些促使客户更多交易或承担更多风险的手段，审视日益严格：每笔订单后的庆祝动画、“热门”证券排行榜、制造紧迫感的通知。

正在谈判中的《零售投资战略》直接针对这些做法。我们的操作建议：像审查广告一样审查您的用户体验（因为从功能上讲它就是广告），并留存文件证明设计是在告知而非操纵。

这是一个受双重监管的领域。投资产品广告遵循CNMV的框架（第2/2020号通函），而2026年6月，CNMV发布了针对金融网红（finfluencer）及面向金融网红的指引，明确了内容何时属于广告宣传、何时属于投资推荐、何时属于投资咨询。

如果您向内容创作者付费，或开展推荐奖励计划，就需要合同、免责声明和内容管控。详见金融产品广告和金融网红页面。

取决于所提供的服务：接收和传递订单、执行订单或托管持仓，都属于持牌专营的投资服务，通常对应证券经纪公司（agencia de valores）或证券公司（sociedad de valores），或者由另一家欧盟机构凭欧盟通行证在西班牙开展业务。

由于客户群几乎全是零售客户，客户分类及相应保护（适当性测试、成本披露、风险警示）是该模式的核心，而不是附件。

可见价格可能上涨，但客户仍可能受益：PFOF时代的“免费”，是以可能更差的执行质量为代价的，这是真实却看不见的成本。新的环境奖励执行得好并且讲得清楚的一方。

对Neobroker而言，挑战既在于表述也在于运营：以透明的成本披露说明显性价格，并用经得起比较的执行数据加以支撑。做到这一点的人，会把监管变成卖点。