Nota convertible en una startup: préstamo, descuento, cap y conversión en España

Una nota convertible en una startup española es un préstamo que el inversor concede a la sociedad con el pacto de convertirlo en participaciones en la siguiente ronda, normalmente con un descuento sobre el precio o con un límite de valoración (cap). Como una SL no puede emitir obligaciones convertibles en participaciones (art. 401.2 LSC), la conversión se hace con un aumento de capital por compensación de créditos que debe acordar la junta (art. 301 LSC).

Qué es una nota convertible en España

El término viene de las convertible notes del mercado estadounidense. En España no hay una figura legal con ese nombre. Lo que se firma es un contrato de préstamo con cláusulas de conversión, al amparo de la libertad de pactos: los contratantes pueden establecer los pactos que tengan por conveniente si no son contrarios a las leyes, a la moral ni al orden público (art. 1255 CC).

La razón está en la Ley de Sociedades de Capital. Las sociedades de capital pueden emitir obligaciones (art. 401.1), pero la sociedad de responsabilidad limitada «no podrá en ningún caso emitir ni garantizar obligaciones convertibles en participaciones sociales» (art. 401.2). Como casi todas las startups son SL, la conversión no se apoya en un valor convertible, sino en un crédito que se capitaliza cuando llega la ronda.

Para la startup, la nota permite captar dinero sin fijar hoy una valoración. Para el inversor, el premio por entrar antes es un mejor precio de conversión. Mientras no convierte, el inversor es un prestamista, no un socio: no vota en la junta ni tiene los derechos de socio, salvo lo que se pacte en el contrato.

Sobre el interés, dos reglas: en el préstamo no se deben intereses si no se han pactado expresamente (art. 1755 CC), y en el préstamo mercantil el pacto debe constar por escrito (art. 314 del Código de Comercio). Si pactáis intereses, decid también si se pagan o si se suman al importe que convierte.

Descuento y cap: cómo se calcula la conversión

Son las dos palancas económicas de la nota. Ninguna está regulada por ley; las fija el contrato.

• Descuento. El inversor convierte a un precio inferior al que pagan los inversores de la ronda.
• Cap o límite de valoración. El precio de conversión no puede superar el que resultaría de una valoración máxima pactada, aunque la ronda se cierre a una valoración mayor.
• Los dos a la vez. Si pactáis ambos, el contrato debe decir cuál se aplica; por ejemplo, el que dé el precio más bajo.

Un ejemplo con cifras redondas, solo para ver la mecánica:

La letra pequeña mueve el resultado tanto como los porcentajes. Hay que definir qué cuenta como «participaciones antes de la ronda» (si incluye el pool de opciones, otras notas o el capital que entra en la propia ronda), cómo se redondea, qué pasa con el resto y si los intereses convierten. Si la startup firma varias notas con caps distintos, conviene simular el cap table resultante antes de firmar la siguiente.

Cómo se documenta una nota convertible

Un contrato de préstamo convertible completo cubre, como mínimo:

• Importe, fecha de desembolso y destino de los fondos.
• Interés, si lo hay, y si se paga o se capitaliza.
• Vencimiento y qué ocurre si llega sin ronda: devolución, conversión a una valoración pactada o prórroga.
• Evento de conversión: qué es una «ronda cualificada» (importe mínimo, tipo de inversor) y si la conversión es automática u opcional.
• Descuento, cap y la definición exacta del número de participaciones de referencia.
• Venta de la empresa antes de la ronda: devolución con una prima o conversión previa.
• Vencimiento anticipado del crédito al producirse el evento de conversión.
• Compromisos de la sociedad y de los socios para ejecutar el aumento.
• Información que recibe el inversor mientras la nota está viva.

El penúltimo punto es el más delicado. La startup no puede comprometer por sí sola el aumento de capital: lo acuerda la junta con los requisitos de la modificación de estatutos (art. 296.1 LSC) y, en la SL, con el voto favorable de más de la mitad de los votos correspondientes a las participaciones en que se divide el capital (art. 199.a). Por eso conviene que los socios actuales se obliguen a votar a favor. Ese compromiso es un pacto parasocial: obliga a quienes lo firman, pero si se mantiene reservado no es oponible a la sociedad (art. 29 LSC). Lo explicamos en pacto de socios, y el encaje con el resto de la operación en acuerdo de inversión.

La conversión: aumento de capital por compensación de créditos

Cuando se produce el evento de conversión, el crédito del inversor se aporta a la sociedad y se transforma en participaciones. El art. 301 LSC fija los requisitos, que son distintos en la SL y en la SA:

El requisito de la SL tiene una consecuencia práctica: si el crédito no es exigible el día de la junta, no se puede compensar. De ahí que el contrato prevea que el préstamo vence de forma anticipada al producirse la ronda. El informe de los administradores se incorpora después a la escritura (art. 301.5).

Otro punto que se pasa por alto es el derecho de preferencia. El art. 304.1 LSC lo reconoce en los aumentos con cargo a aportaciones dinerarias. Si la conversión se hace en el mismo acto que la ronda, el dinero nuevo de los inversores sí activa ese derecho de los socios actuales: hay que obtener su renuncia o acordar la supresión, que en la SL exige al menos dos tercios de los votos (art. 199.b). Coordinar todo en una sola junta y una sola escritura es parte del trabajo de cierre de la ronda de financiación.

Riesgos de la nota convertible

Para la startup

• Es deuda. Hasta que convierte, figura como préstamo y, si vence sin ronda, hay que devolverlo o renegociarlo.
• Dilución inesperada. Caps bajos o varias notas con condiciones distintas pueden diluir a los fundadores más de lo previsto.
• Documentos que no casan. Si la nota contradice el pacto de socios o los estatutos, el problema aparece en la due diligence de la ronda.

Para el inversor

• No es socio. No vota ni tiene los derechos de socio hasta convertir, salvo los de información que pacte.
• Depende de la junta. Sin compromiso de voto firmado por los socios, la conversión no está asegurada.
• Exigibilidad. En una SL, si el contrato no hace exigible el crédito en el momento de la ronda, no podrá compensarse.

Antes de elegir el instrumento, compáralo también con el préstamo participativo y revisa cómo encaja con el vesting de los fundadores.

Preguntas frecuentes

¿Una SL puede emitir obligaciones convertibles en participaciones?

No. El art. 401.2 de la Ley de Sociedades de Capital lo prohíbe expresamente: la sociedad de responsabilidad limitada no puede emitir ni garantizar obligaciones convertibles en participaciones sociales. Por eso, en una SL la nota convertible se firma como un préstamo con pacto de conversión y la conversión se ejecuta con un aumento de capital por compensación de créditos (art. 301).

¿Qué pasa si la nota vence y no hay ronda?

Lo que diga el contrato. Las opciones típicas son tres: la sociedad devuelve el préstamo con sus intereses, el inversor convierte a una valoración fijada de antemano o las partes prorrogan el vencimiento. Si el contrato no dice nada, el inversor tiene un crédito vencido y puede reclamar la devolución, lo que en una startup sin caja puede ser un problema serio.

¿Puede la startup negarse a convertir?

La conversión exige un acuerdo de la junta, así que la sociedad no puede garantizarla sola. Si los socios firmaron un compromiso de votar a favor y no lo cumplen, el inversor puede reclamarles el cumplimiento o una indemnización. Esa indemnización puede fijarse de antemano con una cláusula penal; recuerda que, salvo pacto en contrario, la pena sustituye a la indemnización de daños (art. 1152 CC).

¿Nota convertible o ampliación de capital directa?

La nota es más rápida al principio porque aplaza la discusión sobre la valoración, pero traslada la complejidad a la ronda: cálculo de conversión, junta, informe del art. 301 y escritura. La ampliación directa fija hoy el precio y convierte al inversor en socio desde el primer día. Si la ronda está cerca y la valoración se puede acordar, la ampliación deja el cap table más simple.

¿Cambia algo si la startup es una sociedad anónima?

Sí. En la SA basta con que al menos un 25 % de los créditos sea líquido, vencido y exigible, y el resto puede vencer en un plazo no superior a cinco años. A cambio, la convocatoria debe acompañarse de una certificación del auditor de la sociedad, o de uno nombrado por el Registro Mercantil, que confirme los datos de los créditos (art. 301.1 y 301.3 LSC).